인플레이션은 어떻게 우리의 돈을 훔쳐가는가

코로나19 펜데믹은 인류의 생명을 위협하는 동시에 전 세계 경제를 극심한 혼란에 빠뜨렸다. 바닥이 보이지 않을 것 같은 경기 침체를 겪으면서 각국 중앙은행과 정부는 대규모 유동성 공급에 나섰고, 백신 개발이라는 호재와 맞물려 전 세계 경제는 약 1년 만에 회복세로 접어들었다. 하지만 이 과정에서 경기 상승에 대한 기대감은 부동산 등 안전자산 가격의 폭등이라는 결과를 불러왔고 자연스럽게 전 세계인의 관심은 ‘인플레이션이 발생할 것인가’에 대한 우려로 이어졌다. 지난 2008년 글로벌 금융위기 당시 탁월한 리스크 분석을 내놓으며 대한민국 최고의 위기 관리 전문가로 인정받은 신환종 NH투자증권 FICC리서치센터장은 코로나19 이후 변화하는 세계 경제를 이해하는 첫 번째 키(key)는 ‘인플레이션’이라고 단언하며, 20년 동안 발로 뛰며 확인한 지혜와 통찰을 이 책 『인플레이션 이야기』에 고스란히 펼쳐놓았다. 그는 이 책을 통해 금속 화폐 시대에서부터 발생한 인플레이션의 역사를 되짚는 동시에 미국, 영국, 독일 등 세계 주요 국가들의 중앙은행의 역할과 재정정책 등을 두루 살펴봄으로써 앞으로 맞이하게 될 인플레이션 시대에 어떻게 대처해야 하는지를 정치, 경제, 철학, 문화를 넘나드는 폭넓은 인문학적 통찰과 함께 생생하게 보여준다. 모든 사람이 부의 창출을 염원한다. 하지만 자신이 선택한 열차가 과연 부자라는 종착역으로 자신을 데려다줄 것인지는 확신하지 못한다. 그것이 우리가 투자를 망설이는 이유다. 하지만 이 책의 마지막 장을 덮고 나면 목적지는 물론이고, 차창 밖으로 보이는 풍경이 보다 선명하게 다가올 것이다. 2020년대 부의 도약으로 향하는 열차에 올라탄 여러분을 환영한다.

추천의 글_김동환
서문: 코로나19 이후, 인플레이션과 금리는 어떻게 움직일까
들어가며: 인플레이션은 어떻게 다가오는가

제1장 화폐의 등장과 인플레이션의 역사
물품 화폐에서 주조 화폐로
초기 화폐의 변천 / 주조 화폐의 등장과 시뇨리지 / 현대 금융 시스템에서의 시뇨리지
■ 속성 1: ‘화폐 착각’ 때문에 인플레이션이 또 다른 세금이란 것을 인지하기 어렵다
금속 화폐 시대 인플레이션: 순도 저하와 통화량 확대
화폐 주조권과 인플레이션 / 흑사병과 인플레이션 / 16세기 가격혁명과 인플레이션: 중남미 금·은 유입으로 통화량 확대 / 금속 화폐의 질적 저하에서 해방되다
■ 속성 2: 역사적으로 인플레이션을 불러온 근원적인 문제는 부실한 재정이었다
종이 화폐 시대 인플레이션: 통화량 확대와 국가(신뢰) 붕괴
12세기 중국, 최초의 종이 화폐와 인플레이션 / 존 로의 미시시피 버블과 인플레이션 / 존 블런트의 남해회사 버블과 인플레이션 / 정치적 충격과 인플레이션
■ 속성 3: 화폐는 해당 국가의 신용도를 보여주는 것이며, 지나치게 높은 인플레이션율은 정부에 대한 신뢰의 위기를 의미한다

제2장 중앙은행의 탄생과 인플레이션
스웨덴: 최초의 중앙은행과 유럽 최초의 지폐 실험
최초의 중앙은행 / 대출을 통한 신용 창조 / 지폐, 또 한 번의 실패
영국: 영란은행의 탄생과 종이 화폐의 정착
영란은행의 탄생 배경 / 나폴레옹 전쟁과 영란은행 / 나폴레옹 전쟁 이후 영란은행
미국: 1, 2, 3차 연준의 탄생
해밀턴 vs. 제퍼슨: 1782~1783년 북미은행과 1791~1811년 제1차 미국은행 / 비들 vs. 잭슨: 1816~1836년 제2차 미국 중앙은행 논쟁 / 중앙은행 없는 80년: 자유은행 시대와 국법은행 시대 / 세 번째 연방준비은행: 1907년 공황과 JP모건 등 민간 독점 자본의 역할에 대한 대안 / 왜 미국 연준은 정부 기관이 아니라 민간이 지분을 갖고 있을까?
독일: 하이퍼인플레이션과 독일 중앙은행의 전통
제1차 세계대전 이후 독일 하이퍼인플레이션과 라이히스방크 / 통화 가치의 안정화: 새로운 배상금 협약과 화폐개혁 / 1930년대 얄마르 샤흐트의 경기 부양책 / 제2차 세계대전 이후 독일에는 왜 하이퍼인플레이션이 없었을까?
■ 속성 4: 유사시 중앙은행은 정부의 영향력에서 독립적이기 어렵다
■ 미국 시장을 볼 때 많이 사용하는 물가지표 네 가지

제3장 미국 인플레이션과 금리, 연준의 역사
지난 120년 동안 미국의 인플레이션과 금리는 어떻게 움직였나
미국 인플레이션율과 국채금리의 추이 / 연준 의장을 중심으로 살펴본 금리와 통화정책의 변화
1900년~1950년대 인플레이션과 금리
1940년대 이전 인플레이션과 금리 / 제2차 세계대전 이후 인플레이션과 금리 통제 / 매리너 에클스와 윌리엄 맥체스니 마틴 주니어
■ 속성 5: 정치, 경제적 격변기에는 정부의 금융 억압과 인플레이션이 발생할 가능성이 크다
1970년대 스태그플레이션
1965~1979년 대외 이슈와 정책 실패로 인한 물가 상승 / 아서 번스와 윌리엄 밀러의 실패한 물가 관리
■ 속성 6: 인플레이션은 언제 어디서나 정치적 현상이다
1980년대 인플레이션과 금리 하락
물가를 잡기 위한 급격한 금리 인상과 30년간 지속된 금리 하락 추세 / 21세기에도 하이퍼인플레이션을 겪는 나라들 / 인플레이션 파이터 볼커와 신자유주의자 그린스펀
■ 속성 7: 1980년대 이후 인플레이션 통제는 중앙은행의 대담한 대응과 함께 강력한 사회적 합의가 있었기에 가능했다
2008년 금융위기 이후 양적완화의 시대
금융위기 이후 금리는 정책적으로 어떻게 움직였는가 / 두 차례의 대형 경제위기와 진화하는 대응 능력 / 벤 버냉키와 재닛 옐런: 양적완화의 시작과 회귀
■ 속성 8: 닉슨 독트린 이후 신용 화폐 시대에는 위기 때마다 돈을 풀어서 문제를 해결했지만, 통화량과 인플레이션율의 상관관계는 일정하지 않았다
■ 한국 시장을 볼 때 많이 사용하는 물가지표 세 가지

제4장 인플레이션의 미래
다시 부각되는 정부의 재정 건전성 이슈
정부부채에 관한 논란: 현대통화이론의 낙관론 vs. 비관론 / 미국 정부부채 비율 상승 문제 / EU경제 회복기금과 유럽 정부부채 부담 / 신흥국 정부부채 부담 커져
2020년대 인플레이션을 둘러싼 논란
인플레이션율 급등을 우려하는 시각과 반론 / 추가적인 논의: 현대통화이론과 중앙은행의 대응
2020년대 경제 성장과 인플레이션의 미래
2020년대 경제 성장률은 2010년대보다 높을까? / 2020년대 인플레이션과 금리 전망

부록: 더 읽을거리

역사적으로 커다란 문제를 낳았던 인플레이션은 대부분 화폐 공급 증가에 의한 것이었습니다. 시장에 화폐 공급이 급격히 증가하면서 돈의 가치가 떨어졌고, 이에 따라 재화와 서비스의 가격이 올라 인플레이션이 극심해집니다. 화폐 공급이 늘어난 원인은 다양하지만 일반적으로 경제가 침체됐을 때 경기를 부양하기 위해 통화 공급을 확대하는 경우와 정부의 재정 건전성이 취약하기 때문에 재정정책을 사용하기가 어려워 통화정책을 통해 화폐 공급을 확대하는 경우가 많습니다. 특히 후자의 경우 정부가 세금이나 차입이 어려운 상태에서 화폐 공급을 통해 정부 지출을 무리하게 추진함으로써 심각한 인플레이션으로 연결되는 경우가 많았습니다. p.22높은 수준의 인플레이션이 발생하면 돈을 빌려준 채권자는 갈수록 손해를 보고, 은행 등에서 돈을 빌린 채무자는 이익을 얻게 됩니다. 예를 들어 철수는 은행에 예금(돈을 빌려준 것)을 했고 영희는 은행에서 대출(돈을 빌린 것)을 받았는데, 물가가 100% 상승(2배 상승)했다면 어떻게 될까요? 화폐 가치가 2분의 1로 줄어들면서 철수는 자산이 2분의 1로 감소한 반면, 영희는 상환해야 할 채무 부담이 실질적으로 2분의 1로 줄어들어 훨씬 이득을 본 것이 됩니다. 만약 영희가 대출한 돈으로 실물자산을 샀다면 오히려 몇 배로 이익을 보았을 가능성도 있습니다. 이에 따라 한때는 급격한 인플레이션이 예상될 때 돈을 빌려서 실물자산을 매입하는 투자 전략이 유행하기도 했습니다. p.41~42시뇨리지는 봉건 시대 시뇨르(Signor)라고 불리던 영주들이 화폐 주조를 통해 이익을 얻은 데서 유래한 표현입니다. 화폐 주조권자인 국왕이나 영주는 자신의 조폐소에서 금이나 은을 화폐로 찍어내면서 금속의 원가(제조 비용)와 화폐의 액면가 간 차이에서 상당한 이익을 얻었습니다. 화폐를 발행하는 법적인 권리가 국왕 또는 영주에게 있었기 때문에 티를 내지 않고 교묘하게 국민의 부를 착복할 수 있었죠. 초창기의 주조 화폐만이 아니라 현대식 지폐에서도 화폐를 찍을 수 있는 권한 자체가 정부 수입의 원천이라고도 할 수 있습니다. 정부는 화폐를 찍을 수 있는 배타적인 권한을 갖고 있으며, 실제로 정부 지출에 충당하기 위해 빈번하게 화폐를 찍습니다. 오늘날 중앙은행이 무이자 화폐를 발행해서 이자를 취득함으로써 얻는 이익 역시 시뇨리지라고 합니다. p.601861년 미국 남북전쟁으로 전쟁 자금을 조달하기 위해 남부와 북부 정부 모두 지폐를 마구 발행하면서 인플레이션율이 급등했습니다. 특히 남부의 인플레이션과 경제 붕괴가 심각해지고 더 이상의 자금 조달이 어려워지면서 전쟁의 승패가 결정된 것으로 알려졌습니다. 이런 미국에서도 국가가 직접 화폐를 발행한 적이 있습니다. 남북전쟁으로 막대한 자금이 필요해졌을 때인데요, 당시 그린백(Green Back)이라는 화폐를 만들어냈습니다. 그때까지 미국에 존재하던 화폐는 금보증서·은보증서 등이었고, 지역별로 은행에서 발행하던 화폐가 있었습니다. 그러나 금이나 은을 기반으로 하는 화폐를 더 발행하기 위해서는 더 많은 금과 은을 확보해야 했기 때문에 정부에서는 신용을 기반으로 하는 지폐를 발행하기로 한 것입니다. 물론 금융가들에게 매우 큰 비난을 받았죠. 흥미로운 사실은 당시 대통령이 링컨이었다는 겁니다. p.93왜 미 연준은 정부가 아니라 민간이 지분을 갖고 있는 민간 기관일까요? 이를 둘러싼 많은 의혹과 루머가 있지만, 정부가 아니라 민간에 의해 움직여야 한다는 중앙은행에 대한 미국적 사고에 기인하는 것으로 판단됩니다.
우선 당시 상원 상임위원회를 통과한 것은 유럽식 중앙은행이 아니라 12개 지역 연준이 각기 자율성을 가지고 영업하는 중앙은행이라고 보았기 때문입니다. 또한 1913년 연준법에는 ‘공개시장조작’이라는 개념이 없었는데, 1922년 뉴욕 연준 등 몇몇 지역 연준이 워싱턴의 허락을 받지 않고 시작한 국채 투자가 경기 조절에 탁월한 효과가 있다는 점을 발견한 후 뉴욕 연준은 자신들의 조치를 ‘공개시장조작’이라고 불렀습니다. p.125~126정상적인 시장에서는 정부가 지나치게 많은 국채를 발행한다면 수급 논리에 따라 국채금리가 치솟을 수 있습니다. 이를 억제하기 위해 미국은 ‘수익률곡선 통제(Yield Curve Control, YCC)’ 정책을 도입했습니다. 이는 국채금리가 특정 수준을 넘어가지 못하도록 중앙은행이 국채 시장 금리에 상한선을 설정하는 것인데요. 경제 성장과 인플레이션율 상승 또는 수급 불균형에 따라 시장 금리가 상승할 때 인위적으로 일정 수준의 금리를 유지하게 하는 것입니다. YCC 정책을 실시하면 실제 국채를 매입하지 않아도 ‘상한선 제시’만으로 금리를 유지할 수 있습니다. 물론 상한선을 유지하겠다는 정부의 의지를 신뢰할 수 있다면 말이죠. 2016년 이후 일본도 YCC 정책을 도입하면서 국채 매입 없이도 양적완화와 비슷한 효과를 냈습니다. 1940년대 미국의 YCC는 3개월 금리는 0.5%, 10년물 금리는 2.5%를 상한선으로 제시함으로써 1942년에서 1947년까지 5년간 금리를 통제하는 데 성공했습니다. p.167~1682020년대, 물가가 엄청나게 상승하는 슈퍼 인플레이션 시대가 올까요? 사람들이 인플레이션을 우려하는 이유는 무엇보다 각국 중앙은행에 의해 엄청나게 풀린 통화가 인플레이션을 자극할 수밖에 없으리라는 생각 때문입니다. 실제 2008년 금융위기 이전에 8,500억 달러에 불과했던 본원통화 발행액이 2008년 글로벌 금융위기 이후 최대 4.5조 달러까지 급증하기도 했는데, 코로나19 사태 이후에는 2019년 3.8조 달러였던 연준의 총자산이 7조 달러를 넘어섰습니다. 연준 총자산이급증했다는 것은 중앙은행이 보유하고 있는 지급준비금과 현금의 합인 본원통화가 급증했다는 뜻입니다. 통화량 확대와 정부 지출 증가는 일반적으로 시중은행들의 지급준비금을 증가시킵니다. 중앙은행이 국채를 유통 시장에서 매입하면, 정부는 민간이 아니라 중앙은행을 통해서 자금 조달을 한 것이 됩니다. 이 과정에서 민간 은행은 지급준비금이 증가하게 되지만 이것이 시중에서 사용하는 실질적인 통화량의 증가를 의미하진 않습니다. 민간 은행들이 이 지급준비금으로 기업과 가계에 대한 대출을 늘리지 않는다면 시중에 돈이 풀리지 않기 때문입니다. 경제 환경이 불투명한 상황에서는 이러한 자금이 다시 연준에 예치되거나 금융자산 내에서 맴돌 가능성이 큽니다 p.261~262만약 조만간 중앙은행의 디지털 화폐가 전면적으로 도입되어 실물 화폐를 대체한다면, 인플레이션이나 디플레이션을 제어하는 강력한 수단이 될 수 있습니다. 현재 중앙은행의 통화정책은 정책 금리 조정을 통해 단기 및 장기 금리에 영향을 미치고, 시장 금리에 영향을 미쳐 금융기관이 창출하는 신용을 조절하는 것입니다. 그러나 정책 금리의 조정이나 장단기 채권의 매입은 다양한 변수 탓에 실제 시장에 영향을 미치지 못할 때가 많았습니다. 예를 들어 제로 금리는 더 이상 이자를 지급하진 못하지만 그렇다고 돈을 반드시 써야 한다는 강제성이 있는 것도 아니었습니다. 따라서 경제 상황이 좋지 않을 때 이 돈은 다시 은행에 예치되거나 장롱 속에 잠겨서 화폐가 돌지 않는 경우가 많았습니다. 그러나 디지털 화폐는 화폐를 마이너스 금리로 떨어뜨리면서 돈을 쓰지 않으면 가치가 하락하게 하거나, 헬리콥터 머니처럼 국민의 디지털 지갑에 중앙은행이 디지털 화폐를 직접 전송할 수도 있습니다. 중앙은행의 디지털 화폐가 도입되면 통화정책이 보다 직접적이고 효과적으로 작용하면서 물가 수준을 현 상태로 유지하게 할 수도 있습니다. 즉 미래의 인플레이션이나 디플레이션은 정부의 적극적인 통화정책으로 진폭이 훨씬 작아지는 모습을 보일 가능성도 있습니다. 그러나 실제 중앙은행의 디지털 화폐로의 전환은 많은 시간이 필요할 것으로 보이기 때문에 2020년대 인플레이션은 계속해서 논란의 대상이 될 것입니다. p.290~291

“화폐는 쓰레기에 불과하다!” _레이 달리오
코로나19 이후 돈의 무게는 어떻게 변화하는가세계 최대 헤지펀드 브리지워터의 창업자인 레이 달리오는 최근 “화폐는 쓰레기다”라는 발언을 통해 인플레이션의 시대가 임박했음을 시사했다. 실제로 각국의 중앙은행들이 코로나19 이후 경기 부양을 위해 대량으로 화폐를 발행하면서 화폐 가치 하락과 동시에 부동산, 주식 등 자산 가격의 급등을 불러왔다.
인플레이션은 비단 최근의 일만이 아니다. 인플레이션에 관한 최초의 기록은 기원전 4세기 그리스 시라큐스왕 디오니시오스로 거슬러 올라간다. 신하들에게 돈을 빌렸던 왕은 채무 상환이 어려워지자 유통되는 모든 주화를 회수해 두 배의 액면가로 재발행했고, 이 과정에서 100%의 인플레이션율이 나타난 것이다. 그 이후로도 인플레이션은 여러 방식으로 세계 경제를 쥐락펴락했다. 은화의 순도 악화로 발생한 16세기 스페인의 사례부터 시뇨리지에 의존한 미국의 남북전쟁, 1970년대 오일쇼크가 불러온 스태그플레이션, 수도의 민영화에서 시작된 영국의 인플레이션, 지난 2008년 무려 1,100만 퍼센트의 인플레이션율을 기록한 짐바브웨 등 인플레이션은 방식만 조금씩 달리할 뿐 인류의 역사와 함께해왔다.
우리가 『인플레이션 이야기』를 읽어야 하는 이유가 바로 여기에 있다. 간헐적인 조정은 있었지만 2008년 금융위기 이후 양적완화 정책에서 촉발된 인플레이션은 10년 넘도록 일관되게 진행되어왔다. 생각해보자. 지난 10년 동안 은행에 적금만 해온 사람과 부동산과 주식에 투자한 사람의 자산 차이는 무려 열 배에 이를 정도다. 인플레이션은 경제 전문가들의 탁상 위에서 벌어지는 문제가 아니다. 일상에 깊숙하게 침투해 정치, 경제, 사회, 문화 전반을 집어삼킨다. 20년 넘게 글로벌 투자 전문가로 활동해온 이 책의 저자 신환종 NH투자증권 FICC리서치센터장은 인플레이션에 적절히 대응하기 위해서는 방향성을 파악하는 게 중요하다고 판단한 뒤, 역사적으로 돈의 무게가 어떻게 변화해왔는지를 탄탄한 인문학적 소양을 바탕으로 면밀하게 분석해냈다.
코로나19로 인해 엄청난 유동성이 풀리고, 무엇 하나 예측하기 어려운 변동성으로 가득한 지금이야말로 인플레이션에 주목해야 할 때다. 이제 인플레이션은 전략을 넘어선 생존의 문제다.“중국과 인도, 동남아시아, 유럽, 남미에 이르기까지
발로 뛰어 확인한 지혜와 통찰이 가득한 책!” _ 〈삼프로TV〉 김동환최고의 금융 전문가와 함께 찾아나서는
새로운 시대, 새로운 투자 전략여기 인플레이션에 관한 재미있는 실험이 있다. 철수와 영희라는 두 사람이 있는데 철수는 물가상승률이 0%인 상태에서 A라는 회사에 연봉 4,000만 원을 받고 입사했고 2년 차에 연봉이 2% 인상되었다. 한편 다른 나라에 살고 있는 영희는 B라는 회사에 똑같이 연봉 4,000만 원으로 입사했지만 입사 첫해 그 국가의 물가상승률은 4%인 상태였고 입사 2년 차에 연봉이 5% 인상되었다. 다른 모든 조건이 동일하다고 할 때 둘 중에서 경제적으로 누가 더 유리한가를 사람들에게 물었더니 응답자의 71%가 철수라고 답했다. 인플레이션을 고려한 실질임금을 따지면 철수가 받는 2년 차 연봉이 영희보다 높다는 것을 제대로 알고 있는 것이다. 반면 누가 더 행복할 것 같은가라는 질문에는 64%가 영희라고 대답했다.
이 실험은 심리학자인 아모스 트버스와 엘다 샤피르가 한 논문에 발표한 내용으로, 사람들이 실질임금보다 명목임금을 더 중요하게 여긴다는 사실을 보여준다. 이처럼 화폐의 명목가치를 실질가치보다 낫다고 오해하는 것을 ‘화폐 착각’이라고 부르는데, 바로 이 때문에 사람들은 화폐를 보유한 개인들에게 세금을 부과한 것이나 마찬가지인 인플레이션의 세금 효과를 인지하지 못하는 경우가 많다.
그렇다면 인플레이션을 정확하게 알고 대비하기 위해서는 어떻게 해야 할까? 이 책의 저자는 과거 시대별 인플레이션 사례 속에서 실마리를 찾아야 한다고 말한다. 그리고 금속 화폐 시대부터 코로나19 이후 각국 정부의 재정정책까지 돈의 역사를 촘촘하게 분석한 뒤 올바른 투자 전략을 세우기 전에 꼭 알아야 할 인플레이션의 8가지 명제를 제시한다. 더 나아가 인플레이션이 2021년 이후 끼칠 영향에 대해서도 통찰력 있는 전망을 내놓는다.
“모니터 속 세상에서 벗어나 중국과 인도, 동남아시아, 유럽, 남미에 이르기까지 발로 뛰어 확인한 지혜가 분석에 녹아든 저자의 글은 신뢰라는 용어를 쓰기 충분하다!”라고 극찬한 〈삼프로TV〉 김동환 소장의 말처럼 탄탄한 인문학적 소양을 바탕으로 인플레이션의 과거와 현재, 미래에 대한 폭넓은 통찰을 보여주는 저자와의 동행은 새로운 시대, 새로운 투자 전략을 고심하는 이들에게 든든한 길잡이가 되어줄 것이다.